今日睇到一個關於保費融資的FB post，大概講述一家中資保險公司以高回報為賣點吸引客戶投資人壽保險，而有別於一般人對保險公司的認知，這家資保險公司除了會投資相對安全的債券1外，還會參與一級市場股權私募及作為IPO基石投資者，投資不少是風險不低的醫藥企業，例如賽生藥業（6600）及藥明巨諾-B（2126）。兩者上市後股價表現都非常一般。
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作者最後以一句「將以上所有角色——銀行、保險公司、再保險、資產管理、私募基金連在一起，相互關係確實有趣有趣，值得金管局、保監局等機構抽絲剝繭，看箇中細節。」作結。
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今日我想探討一下這種保費融資產品的風險何在。但在探討風險前，要先在這裡略略介紹一下這類產品的結構。這份人壽保險的結構有點特別，投保人要賺取高回報首先要一筆過付清所有保費才會有高回報2。讓我先舉一個令人容易理解的例子去解釋。
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假設我想買一份人壽保單，總保費是100萬，留意是保費，首年保費3.6萬，預付保費就是96.4萬。由於我會預先繳付所有保費，這份人壽保單的退保價值立刻便有95萬，銀行同一時間便會以此95萬為基礎以年利率2%向你批出其95%的信貸額度，即90.25萬，前提是我的戶口要有100萬現金。如是者，100萬保費中，我只要付出9.75萬，另外的90.25萬由銀行代我付款給保險公司，即我從銀行借資90.25萬。
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這一刻起，那96.4萬預付保費便會開始賺取每年3.85%的保證回報，由於此人壽保單5年後便可退保，所以經過5年預付保費利率積存生息後，這96.4萬會變成116.442萬。這5年內我要每年向銀行償還1.805萬利息，全期利息為9.025萬。如果我5年後退保（肯定退吧？），我便要向銀行償還借貸的本金，即90.25萬，最後於第5年我會收到24.387萬（116.442 - 90.25 - 1.805，不要忘記最後一期利息）。將以上一連串的數字輸入Excel，計算内部收益率（Internal Rate of Return，IRR），IRR會等於9.43%。
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Year Cash flow
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0 -$97,500
1 -$18,050
2 -$18,050
3 -$18,050
4 -$18,050
5 $243,870
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有了例子，我便可以簡單解釋整個產品的風險何在。這個產品最少有三方參與，我，保險公司及銀行，其中包含借貸就當然涉及信貸風險（credit risk），其中銀行承擔了我的信貸風險，我就承擔了保險公司違約的信貸風險，而由於保單變成了抵押品，我就有如一個風險經銷商販賣風險賺取回報。
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我在這裡先停一停，自問自答一番。
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我覺得很奇怪，明明一家保險公司破產的機會率比一個普通人還要細，為甚麼銀行願意賺取2%的微薄回報而不直接投保或直接自己投資賺取比2%高的回報呢？原因其實頗簡單，因為有監管機構的存在，銀行不能肆意進行投資，而且銀行的本業是借貸而非投資，再者人壽保當然是要人去投保，所以我除了販賣風險，還販賣了自己作為一個人的身份，變相為銀行行個方便。
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另外，我在解釋產品特點時有提到銀行放貸給我的「前提是我的戶口要有100萬現金」，其實那9.43%的IRR是一個只是噱頭…因為我只有9.75萬在賺9.43%的回報，其餘的90.25萬在賺0%，平均回報只有0.919%（不過當然沒有人「儍到咁」，那90.25萬當然會用來賺取其他回報）。
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自問自答完，我繼續探討風險何在。銀行及我都承擔信貸風險，那保險公司就承擔最後一種風險，簡單講就是投資風險（市場風險和價格風險、利率風險和信用風險和流動性風險）。
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既然文章的題目是《風險誰擔？》，我又分別點出不同參與人士所承擔的風險，那文章就可以完了嗎？可以是可以，但我略嫌不夠深入。
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我想寫得深入少少，以一個簡單的情境分析作結。程總裁在FB post中寫了以下兩段。
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1. 「但有趣的是在保險融資機制下，抵押成數高達9成，變相是讓中資銀行很大程度上有股權私募的risk exposure，但利率回報卻不足2%。」
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2. 「這裏不是批鬥保險公司參與股權私募，高風險資產在投資組合管理有必要，不能每每100%買fixed income。但記得近年中國太平的再保險業務亦傳迂迴幫朋友Hillhouse旗下的Blue Insurance保費資產再投資，而Hillhouse本身在私募市場規模非常顯赫，太壽香港的保費投資結構確實複雜。」
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程總裁這兩段令我隱隱感覺到這個保費融資背後的投資有千絲萬縷的關係，金融業講關係亦見怪不怪。歷史上股權投資環環相扣的公司往往值得注意，其中的風險往往會在經濟或金融受壓下被倍數放大，一如當年日本企業互相持股令情況變得更難以掌握。
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如果不幸發生金融動盪，最壞的情況可能是保險公司倒閉（銀行比保險公司更重要，所以政府容許倒閉的機會較低）。如是者，投保人販賣風險的供應鏈便會斷裂，再加上投保人以槓桿投保，損失會被倍數放大，即是有機會由賺年利率9.43%變成損失10倍以上。
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其實這類所謂的保費融資產品保險成份極低，實則掛羊頭賣狗肉，實際上就是一個槓桿投資產品，如果沒有槓桿，保險公司及銀行只給你1.85%的回報。保險公司只是借你的人頭籌錢作高風險投資，銀行幾乎不用兜售就可以賺2%回報，扣除資金成本淨息差應該有1%以上。何樂而不為？若最後「有乜冬瓜豆腐」，投保人就要承擔兩邊的損失，正式「滾水淥豬腸」。
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不過這當然是「黑天鵝」級的風險，無風無浪時，投資這種保費融資產品的確可以帶來可觀回報。但每個人投資之前首先要知道清楚自己在投資甚麼，尤其當投資涉及槓桿。
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2. 「客戶須於投保本計劃時繳付首年保費並一同繳付餘下保費年期的保費（「預付保費」），方可享每年3.85%保證預付保費利率（「本推廣」）。預付保費之金額將按每年3.85%保證預付保費利率積存生息。」
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